第一财经新三板价值报告精要回顾一

（视频来源：第一财经新三板峰会暨华新奖颁奖盛典）

诸海滨安信证券新三板研究负责人/新三板价值报告副主编：大家好，很高兴有这样的机会能够来分享一下我们关于《新三板价值报告》的解读，讲的不对的地方也请大家批评指正。

在整个年的投资这个角度，我们觉得其实是机遇和挑战并存的，那么即将到来的年，我们觉得可能要比年机遇可能更大一些。我们从自下而上的角度，从行业的竞争格局，从行业的发展增速，从各家公司的角度，挑选了一些重点行业给大家做了一个分析，希望能给大家带来帮助。

新三板医药企业融资向优质资源集中

那么我们讲的包含了三个大的子行业，这三个大的子行业都是非常看好的，在三个行业中我们先来看一下医药行业，医药大健康行业，在医药大健康行业这个行业里面，我们先给大家来看一组数据，医药行业的融资年是一个大年，如果仅仅从融资额去看，在年新三板的医药行业获得的融资量是过去两年的总和。然后我们去看一下，虽然我们注意到大量的企业融资是万到万之间，但是我们也注意到今年有了48次超过1亿元以上的融资，这点的话应该可以反映出资本市场对于新三板医药行业寄予了厚望。

预计年医药融资还会火热

那么热情的背后是什么呢？我们看一下今年的融资为什么这么火的背后是来自于IPO的退出，可以看到，在年整个医药企业有41家IPO，在前期所投资的VC和PE账面回报总共是达到了亿元，我们统计了一下最低的投资IPO收益大概是20%年化，最高能达到%。那么这些数据其实反映出了资本在追逐好的项目上，会花很大的力气。

但是，新三板这个市场在医药领域现在有很大的不足，既然讲到IPO，我们来看两个案例，这个案例是一家公司叫再鼎医药，它是今年在纳斯达克上市的一家企业，是我们上海的一家创新生物制药企业，公司现在在年的话还亏损万美金，合人民币两个多亿，但是公司在纳斯达克现在12亿美金，合人民币接近90亿。我们注意到新三板医药企业里面有很多是医药生物类、基因类的企业，但是我们这个市场目前对于它们的定价很多的情况下是失灵的。

我们再讲一个案例，是今年在创业板市场4月份上市的一家公司，叫透景生命（），这家公司实际上是做检测类的，主要是对癌症的检测，上市了以后，我们看到目前在创业板的市盈率大概是55倍，股价是元，市值是60亿，如果看它的创投的话，张江创投年投了这家企业，依目前的情况，可能回报超过了百倍。刚才讲的两家企业都非常具有代表性，前面一家是再鼎医药属于还没有盈利的企业，透景生命已经盈利了，讲这两个案例一个重要原因在于我们觉得新三板的医药公司有很多，也有很多细分子行业的龙头，特别是在基因类，在一些生物医药和创新类，但是这个市场并没有给这些企业很好的估值。

三板医药申请上市辅导数量大增

在未来怎么样呢？我们看到在年新三板已经新增了25家辅导准备上市的医药公司，目前已经有43家医药公司正在等待，还未上市这个状态，我们就在想，实际上我们现在要做的事情，就是要重新认识这个市场，我们来看一下目前这个市场急需改善的地方，我觉得有两个方面，如果从现状来看的话，我们现在这个市场一方面是真正的懂医药的人比较少。

三板医药公司未来：估值体系重构

第二个可能由于投资期限导致我们投资者行为发生变化，我们现在在很多医药公司并购上偏重于市盈率，对于高增长的企业，可能偏重PE/VC，但是如果对应一个成熟的，或者有完全定价能力的市场来说的话，这两个指标只是一个辅助性的指标，未来的现金流的折价才是这个公司真实的价值的表现。所以在这个思路下，我们觉得未来三板的医药企业它是重构的，因为我们看到已经有大量的场外的PE/VC的组合在追逐这些公司。其实这个市场不是没有好公司，而是我们现在投资机构的行为发生了变形，我们研究的力量没有跟上，这样真正的好公司一定会出来。

避开A股龙头寻找三板特色

我还想讲讲在三板医药企业投资的逻辑，我们认为主板投资逻辑有非常大的不同，很多人说我们直接找一个主板营运人员来，我们觉得是不可行的。我们总结了三句话，第一句话避开A股的龙头。第二句话要寻找三板的特色的逻辑，为什么要这样呢？因为医药行业有一个重要的特征，就是一旦的在某一个行业形成了龙头之后很难再被超越。我们回过头来看三板在某一些创新领域和细分领域都有很好的标的，沿着这样一个路径再次寻找，我们看到三板很好的企业他们很多都是未来的龙头，我们有专门为实验室动物做一些服务的公司，包括我们新三板有很多医疗教育体系，为整个医疗教学，或者说手术的一些精准方案提供医疗教育的企业。比如说三板有些新的商业模式的公司，医疗整形美容的公司，这都是我们三板所没有的。紧接着一个问题，看着很好的行业一定是很好的投资吗？我们觉得不是的。

就像最近大家宣布的共享充电宝死亡一样，好的idea不见得是好的生意，在整个三板医药的研究下面，我们提出自己的研究框架，因为医药是一个强监管的行业，任何政策的变化会导致医药行业竞争格局的发展变化。这个领域下，今年年又是一个大年，今年出了4个医药方面的非常重大的政策的改变。以往大家只盯着医药的两个板块，要么看药品，要么看器械。其实我们看到药品的下面还有中药，化学药，生物药，我们如果看器械的话，还包含很多的比方说像体外诊断试剂，还有一些大型的诊疗设备。很多，我们目前要做的事，经过整个的这样一套体系的筛选，我们觉得三板大概在药物产业大概有六七个领域里面有可能出现行业的巨型的公司的。

创新医药：国产GLP-1新药诞生

比方说，我们来看糖尿病，我们三板的这家企业在GLP-1这块，已经有产品，而且跟国外虽然有差距，但是它有很大的机会。从市场来看的话，糖尿病的这样一个人群在中国大概有一亿人以上，看他对标的海外公司，利拉鲁肽整个销售额已经达到了亿元的这样一个市场空间，我们相信，假以时日，这样的一个巨大的市场空间的行业中，一定会有我们中国公司的身影，甚至是我们新三板企业的身影。

创新医药：三板公司在国内研发排名靠前

第二个领域在创新药，创新药物，我们这边统计了今年以来所有A股上市公司的研究方向或者他的研发费用的投入，我们发现最主要的一个新的领域就是单抗，在这块我们三板也有君实生物，这个领域作为代表。再往下看，在创新药下面有微球制剂，下面也有一个公司发展的非常的全面，全国只有一家公司跟他进行竞争。所以如果从实验的角度来说，取得这样的成就，其实是非常值得大家尊重的。

再往下看，我们三板的特点，比方说在宫颈癌这块，目前的比较好的国际商的方案只是一个疫苗正在预防，但是我们三板有一家企业，在治疗这方面有一定自己的进展。比方说我们可以看看这几种激酶蛋白，在做具体亚型的实验，我们对照着蛋白很明显的有改善的效果。

三板在后面的几个行业，比方说基因芯片，包括医药的研发的，像三板目前的CDMO，就是待研发的医药外包领域，合全药业已经做成了国内的龙头，包括A股市场也没有一家能够跟他对标的企业，这些都是我们新三板非常优良的公司。

大家说出了你说的这些创新药和一些基因生物领域，其实在传统医药领域我们三板公司仍然也是大有可为的。我们可以看到，在心脑血管领域，我们三板也有柯菲平，他也有他自己独到的品种，在整个心脑血管领域里面都有自己的医药的储备。

医药风险点：避开A股龙头所处行业

在医药领域，我们还是要提醒一下风险点，就像我们研究的框架里面提到的，如果你去投三板的医药企业，我们第一个就提醒大家，一定要避开A股的细分领域的龙头。比方说，我们现在的看的生长激素，比方我们看到的血液制品，一旦在这个行业形成了这样的竞争的优势，如果三板再有同类的企业的话，很难再形成超越，而这种竞争壁垒一旦形成，长期难以超越，这是医药行业的规律。所以在这块，我们要提醒大家，我们在三板投资要去找细分行业的龙头，而是追着A股相应的龙头去三板挑选优质的公司，这是我们要强调的。

消费升级趋势明显消费行业表现亮眼

消费升级行业，大家可以看到，是今年在主板市场上非常好的一个行业。从今年的双11的数据和我们所感受到的身边人的消费的数据很明显，消费升级正在融入每个人的生活。我们也可以看到，在三板市场，大家可以感受到，消费包含了8个大的子行业，这8个子行业有一些跟A股市场公司是重合的，我们怎么样去投？其实我们从它的收入这样一个维度，盈利这样一个维度，加上它的市场空间，还有市场







































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